抗心衰领域：S086 （沙库巴曲阿利沙坦钙片）+ JK07（中美双报）双管齐下
1 百亿美元的心衰市场潜能巨大
心力衰竭是心肌结构和功能的变化导致心室射血和（或）充盈功能低下而引起的一组复杂的临床综合征，是各种心脏疾病的严重和终末阶段，5 年死亡率可达 50%。而现有的心衰治疗药物只能改善症状，但患者死亡率仍居高不下，治疗效果并不理想，迄今为 止，尚无一种药物能够通过直接改善心肌细胞的结构和功能来治疗心衰。
根据沙利文报告，全球心力衰竭市场的销售收入从 2014 年的 35 亿美元增长至 2019 年的 55 亿美元，年均复合增长率为 9.4%。未来的市场将主要由创新药物驱动，心衰 药物市场将出现较大的增长。预计到 2030 年，受人口老龄化驱动心衰患者疾病需求的增加的影响，市场销售收入预计将达到 250 亿美元。GlobalData 指出，2015 年，慢性心衰治疗药物约占整个心衰市场的 95.9%，这一数字预计到 2026 年还将略有增加，达到 98.7%。
图表 37：全球心力衰竭药物市场规模（批发价口径）
全球心力衰竭药物市场规模（十亿美元） 30
同比增速
25 20 15 10 5 0
2014 2016 2018 2020E 2022E 2024E 2026E 2028E 2030E
20.00% 18.00% 16.00% 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00%
从 2014 年到 2019 年，中国心力衰竭药物市场稳步增长，年复合增长率达到 7.7%。 2019 年，中国心力衰竭药物市场的收入为 8 亿美元（批发价口径）。未来十年，综合考 虑心力衰竭患者治疗率的提高，我国心力衰竭药物的渗透率将显著增加。预计市场规模在 2024 年和 2030 年将分别增长到 18 亿美元和 41 亿美元。
图表 38：中国心力衰竭药物市场规模（批发价口径）
中国心力衰竭药物市场规模（十亿美元） 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0
2014 2016 2018 2020E 2022E 2024E 2026E
同比增速
35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00%
2028E 2030E
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2019 年，全球心力衰竭患病人数达到 2,970 万，预计 2030 年将进一步增加到 3,870 万，即 2024 年至 2030 年的复合年增长率为 2.5%。
图表 39：全球心力衰竭患者数量
全球心力衰竭患者数量（百万） 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0
2014 2016 2018 2020E 2022E 2024E 2026E 2028E 2030E
同比增速
4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00%
2019 年中国心力衰竭的患者人数迅速增加到约 1,067.8 万人，预计到 2030 年将进一步增加到约 1,614 万人，即 2024 年至 2030 年的复合年增长率为 3.6%。中国心力衰竭的主要危险因素发生了显著变化：瓣膜性心脏病所占比例逐渐下降，而冠状动脉疾 病、高血压和慢性肾脏疾病已成为最常见的危险因素。中国未满足的心力衰竭临床需求极高。
图表 40：中国心力衰竭患者数量
中国心力衰竭患者数量（千） 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000
0
2014 2016 2018 2020E 2022E 2024E
同比增速
4.50% 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.0 %
2026E 2028E 2030E
中国高血压调查分析了 2012~2015 年入选的 22158 名居民，发现在≥35 岁的成年人中，心力衰竭的患病率为 1.3%，较2000 年增加了 44.0%。射血分数保留心力衰竭、射血分数中间值心力衰竭和射血分数降低的心力衰竭患病率分别 0.3%、0.3%和 0.7%。 左心室收缩功能障碍患病率（LVEF<50.0%）为 1.4%，中/重度舒张功能障碍患病率为 2.7 %。
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图表 41：心衰加权患病率
心衰治疗市场高速增长，百亿美元市场潜能巨大。国际知名行业分析与咨询公司
GlobalData 在其于 2020 年 1 月发布的最新行业报告《心力衰竭：至 2028 年的全球药物预测与市场分析》（《Heart Failure: Global Drug Forecast and Market Analysis to 2028 》） 中指出：全球心衰药物市场在未来十年将经历重大增长，预计到 2028 年，8 个主要市场 （美国、法国、德国、意大利、西班牙、英国、日本和中国）的心衰药物市场规模将以高达 19.5%复合年增长率（CAGR）高速增长，至 2028 年将达到 221 亿美元。慢性心衰 治疗药物约占整个心衰市场的 95.9%，预计到 2026 年将达到 98.7%。
心衰分类:根据心衰发生的时间、速度，分为慢性心衰和急性心衰。根据左心室射血分数 （LVEF），分为射血分数降低的心衰（HFrEF）、射血分数保留的心衰（HFpEF）和射血分数中间值的心衰（HFmrEF）。GW TG-HF 登记研究发现，从 2005 年到 2010 年美国的 HFpEF 患者比例从 33％上升到 39％，HFrEF 患者比例从 52％下降到 47％，而HFmrEF 患者比例变化不大（13％至 15％）。
图表 42：心衰分类
ARNI 获得全球主流指南 I 级推荐。美国的 ACC、AHA 和 HFSA 三大协会：推荐 HFrEF 患者应用 ACEI 或 ARB 或 ARNI 联合 β 受体阻滞剂、以及醛固酮拮抗剂（部分患者）治疗，以降低发病率与死亡率。能够耐受 ACEI 或 ARB 的 NYHA 心功能 II 级或 III 级的慢
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性 HFrEF 患者，推荐应用 ARNI 替代 ACEI 或 ARB，以进一步降低发病率与死亡率。欧洲心脏病学会（ESC）：对于门诊治疗效果不佳且症状无缓解的患者，可以考虑将 ACEI药物换成沙库巴曲缬沙坦。
图表 43：美国心衰管理指南相关推荐（HFrEF）
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对于选定的慢性 HFrEF 患者，推荐给予肾素-血管紧张素系统抑制剂（ACEI，或 ARB， 或 ARNI）联合基于证据的 β 受体阻滞剂和醛固酮受体拮抗剂治疗，以降低发病率和死亡I 率。
对于既往或当前有症状的慢性 HFrEF 患者，使用 ACEI 对降低发病率和死亡率是有益
I 的。
对于既往或当前有症状的、因咳嗽或血管性水肿对 ACEI 不能耐受的慢性 HFrEF 患者， I
推荐使用ARB 以降低发病率和死亡率。
对于NYHA II~III 级、已耐受 ACEI 或ARB 的慢性症状性HFrEF 患者，推荐替换为 ARNI
I
以进一步降低发病率和死亡率。
推荐级别 证据水平
ACE:A ARB:A ARNI:B-R ACE:A ARB:A ARNI:B-R
既往有血管性水肿病史的患者不应使用ARNI。 III:Harm C-EO 对于接受 GDEM（包括最大耐受剂量的 β 受体阻滞剂）和窦性心律、静息心率≥70bpm 的症状性（NYHA II~III 级）稳定的慢性 HFrEF（LVEF≤35%）患者，伊伐布雷定对减IIa B-R 少心衰住院是有益的。
根据《中国心衰诊断与治疗指南 2018》，慢性心衰的治疗主要包括：
➢ 一般治疗，包括去除心衰诱发因素，调整生活方式如限钠限水及运动康复等； ➢ 药物治疗，如利尿剂、肾素-血管紧张素系统抑制剂（ACEI、ARB、ARNI 等）、β 受
体阻滞剂、醛固酮受体拮抗剂、伊伐布雷定、洋地黄类药物、中医中药治疗等； ➢ 装臵辅助治疗，包括心脏再同步化治疗（CRT）、其他机械性植入装臵（如 ICD）。
图表 44：慢性心衰患者药物治疗推荐
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图表 45：心衰治疗方案
2.2.2 S086（沙库巴曲阿利沙坦钙片）+ JK07（中美双报）双管齐下公司在心衰领域布局的主要是两个产品
➢ SAL007，中美双报， First in Class 药物；
➢ S086，预计 2025 年上市，有望成为全球第二个 ARNI。
JK07：中美双报，国内外尚无同靶点的药物上市。重组人神经调节蛋白 1-抗 HER3 抗体融合蛋白注射液（项目代码：SAL007、JK07）是美国 Salubris 自主研发、具有全球知识产权的 NRG-1（神经调节蛋白-1）融合抗体药物，拟开发适应症为慢性心衰。 该产品是公司第一个中美双报的创新生物药，于 2020 年 2 月获得美国 FDA 临床试验批准，目前正在美国开展 I 期临床试验。2020 年 9 月获得 CDE 临床试验批准。目前国内外尚无同靶点的药物上市，具有较大的开发潜力。
NRG-1 是一组含有表皮样生长因子结构域蛋白，它通过激活酪氨酸激酶蛋白受体（HER3、 HER4）细胞生长与分化，包括对神经系统和心脏的正常发育及功能产生重要作用。 SAL007 分子设计独特，解决了重组 NRG-1 蛋白疗法的局限性，在不影响 HER4 激活的情况下阻断 HER3 受体功能，大幅提高了产品的成药性和安全性。
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图表 46：NRG1 靶点机理
临床前研究结果显示，JK07 具有半衰期长、安全性好的特点。在非人类灵长类动物自发性慢性心衰模型中，JK07 能够逆转心肌病变、显著改善心脏收缩功能，治疗效果突出。 根据正在美国开展的Ⅰ期临床情况，JK07 注射一针后，射血指标从 35%可以恢复到 50%以上，达到正常水平。国内，SAL007 已在 2021 年 4 月启动 1 期临床。
S086：ARNI 已成为治疗心衰的新“金三角”一线用药。
全球首个 ARNI 诺欣妥对于 HFrEF 患者疗效显著优于依那普利。2018 年美国心脏协会 （AHA）科学年会上，具有里程碑意义的 PIONEER-HF 研究公布结果。
➢ 主要终点：在因急性失代偿性心衰（ADHF）住院后病情稳定的 HFrEF 患者中，与
接受常用心衰治疗药物依那普利相比，住院期间接受沙库巴曲缬沙坦治疗能够显著降低 N 末端 B 型利钠肽原（NT-proBNP）水平，带来更快、更多获益。
➢ 探索性终点：与依那普利治疗相比，沙库巴曲缬沙坦治疗 8 周可使严重复合临床终
点即死亡、心衰住院（住院时间>24 小时）、需植入左心室辅助装臵（LVAD）或列入等待心脏移植名单的复合事件风险显著降低 46% [41 例（9.3%）vs. 74 例 （16.8%）] 。这种获益是由死亡和再住院事件减少所驱动的。在 8 周内，每治疗 13 例患者就可以预防 1 例患者发生上述终点事件。
图表 47：诺欣妥主要终点（NT-proBNP 的平均变化比例）
图表 48：诺欣妥探索性终点（严重复合临床终点）
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诺欣妥已于今年 2 月获批用于治疗 HFpEF，成为 FDA 首个获批治疗 HFpEF 患者的疗法，以及首个获批用于治疗两种主要慢性心力衰竭类型的药物。 PARAGON-HF 研究结果显示：
➢ 主要终点：与缬沙坦相比，诺欣妥并不能改善 HFpEF 患者的 HF 再住院率和心源性
死亡率（尽管差异无统计学意义，但从时间-事件曲线上来看，两组有明显的分离趋势，尤其是在 HF 再住院方面，随着随访时间的延长可能得到阳性的结果）；
➢ 次要终点：诺欣妥在 NYHA 分级改善情况、KCCQ 评分改善大于 5 分的比例和肾功
能恶化比例上显著优于缬沙坦组，两组在 KCCQ 评分改变和全因死亡率上无显著差异；
➢ 亚组分析：女性患者和低射血分数患者可能从中获益。
S086 我们在前面高血压的部分已经讨论过其成药性以及与诺欣妥相比的优势，在此不再赘述。S086 心衰适应症我们预计 2022 年底或 2023 年完成Ⅲ期临床并申报生产。 S086 心衰适应症免Ⅱ期，需做小型桥接试验，时间较Ⅱ期短，另外 CDE 允许 S086 的Ⅲ 期采用替代终点，节省了大量时间。因此我们预计心衰适应症有望在 2022 年底或者 2023 年完成Ⅲ期临床并申报生产。
心衰领域的在研新药众多，公司 S086 是沙库巴曲和 EXP3173 的共晶剂，JK07 国内外尚无同靶点的药物上市，未来有望分享广阔心衰市场。泽生科技的重组人纽兰格林是中国唯一达到Ⅲ期临床国产药，也是唯一达到Ⅲ期临床的慢性心衰生物药。其它达 到Ⅲ期临床和 NDA 阶段的药物均属于药企。
图表 49：国内慢性心衰处于Ⅲ期临床及 NDA 的在研药物
公司 阿斯利康 勃林格殷格翰 上海泽生科技 拜尔 拜尔/默沙东
安进
药品名称 达格列净 恩格列净 重组人纽兰格林 利伐沙班 Vericiguat AMG423
药物类型 化学药 化学药 生物药 化学药 化学药 化学药
适应症 慢性舒张性心衰 慢性收缩性心衰 慢性收缩性心衰 慢性心衰合并冠状动脉疾病 慢性收缩性心衰 慢性收缩性心衰
临床阶段 已上市(2021.02) NDA(2020.11) Ⅲ 期 Ⅲ 期 Ⅲ 期 Ⅲ 期
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图表 50：S086 心衰和高血压两个适应症合计估值 153 亿元
国内心衰病人 （万人） 2020
2021E
2022E
2023E
2024E
2025E
2026E
2027E
2028E
2029E 1711 1370 1404 1439 1475 1512 1550 15 1628 1669 yoy
HFrEF 占比 2.50% 50% 1.58% 10.82
2.50% 50% 2.50% 17.55
2.50% 50% 3.20% 23.03
2.50% 50% 3.90% 28.77
2.50% 50% 4.50% 34.03
2.50% 50% 5.00% 38.75
2.50% 50% 5.30% 42.10
2.50% 50% 5.60% 45.60
2.50% 50% 6.10% 50.91
2.50% 50% 6.40% 54.75
ARNI 治疗渗透 率
心衰 ARNI 治疗 人数（万人）
S086 市占率
单价（万元/人/ 年）
8% 3% 74.11
5% 2
15% 1.5
25% 1.5
30% 1
35% 1 19.2
S086 销 售 额
（亿元） yoy 利润系数（%） 利润现金流（亿元） 3.9 9.5 17.1 15.3
5% 30% 5% 30% 2.84 -6% 30% 5.13 2% 30% 4.58 2% 30% 5.75 1.16
折现率
永续年 金增长率
折现价值（亿元） P 95% 心衰适 应症估 值（亿元）
高血压病人（万
24500 人）
70.40 24868
25241 25619 26003 26393 267 27191 27599 28013
Yoy 知晓率 1.50% 50% 0.10% 1.50% 50% 0.20% 24.87
1.50% 50% 0.30% 37.86
1.50% 50% 0.40% 51.24
1.50% 50% 0.50% 65.01
1.50% 50% 0.60% 79.18
1.50% 50% 0.70% 93.76
1.50% 50% 0.80% 108.76
1.50% 50% 0.90% 124.20
1.50% 50% 1.00% 140.07
ARNI 治疗渗透 率
ARNI 高血压治
疗人数（万人） 12.25
S086 市占率 单价（万元/人/ 年）
3% 2
6% 2
8% 1.5
11% 1.5
14% 1
16% 1 22.4
S086 销 售 额
（亿元） Yoy 3.9 9.5 11.3 17.9 17.4
144% 18% 60% 5.38 -3% 5.22 29% 6.72 利润系数（%） 利润现金流（亿元） 折现率 永续年 金增长 率
折现价值（亿元）
8% 3% 87.50
2.85 30% 3.38 30% 30% 30% 30%
8
P
高血压 适应症 估值（亿元）
95% 83.12
S086 销售峰值有望超 40 亿元，DCF 估值超 150 亿元。我国心衰估计人数超过 1000 万，高血压人数 2.45 亿。心衰方面 ARNI 治疗渗透率达到 6.4%，S086 市占率达到 35% 即可达到接近 20 亿的销售额。而高血压患者更为庞大，ARNI 治疗渗透率达到 1%，S086市占率达到 16%即可实现 20 亿以上的销售额。我们预计 S086 两个适应症峰值销售有望超过 40 亿元，DCF 估值超过 150 亿元。
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